2007年投资策略之消费皇冠中的宝石

第二部分 品牌饮料制造业：消费皇冠中的宝石

　　在2006年的年度投资策略报告中，我们旗帜鲜明的点出了零售类上市公司的投资价值。历经一年，零售业表现不负所望，截至2006年12月1日，其指数涨幅领先上证综指逾50%。

 　　

　　值此丙戌年底，展望2007年，我们要向投资者挖掘消费板块的三驾马车之一—食品饮料业潜在的投资机会。 　　

　　一、行业向好 食品饮料行业处于快速发展阶段 　　

　　产业背景 　　

　　研究表明，消费需求与投资需求相比，拉动经济增长更为稳定和明显。目前我国投资每增加1%，可以拉动GDP增长0.2%；但居民消费每增加1%，可以拉动GDP增长0.8%。“十一五规划”中已经明确提出“要进一步扩大国内需求，调整投资和消费的关系，增强消费对经济增长的拉动作用”。 　　

　　从今年以来，央行上调存款准备金率、加息的举措看，控制固定资产投资规模，防止经济过热，使经济增长减少对投资和出口的依赖，实现内生式增长，鼓励国内消费，确保达成“绿色GDP”的宏观调控目标仍会是2007年经济工作的重点。如不出意外，即将在年底召开的中央经济工作会议将进一步强调“要不断调整投资和消费的关系，提高城乡居民消费能力，增强消费对经济增长的拉动作用”的基调。因此，从政策导向看，未来5年，扩大内需、促进消费将逐渐成为拉动国内经济增长重要动力之一。 　　

　　国家统计局公布的数据显示，我国10月份社会消费品零售总额达到6998亿元，比去年同月增长14.3%，扣除价格因素，实际增长13.6%，增速快于去年同期1.8个百分点，社会消费品零售总额增长创下了今年以来的单月最高纪录10月份。1-10月份累计，社会消费品零售总额62089亿元，比去年同期增长13.6%。从10月份分类数据看，限额以上批发和零售业吃、穿、用商品类零售额同比分别增长23.1%、16.6%和22.9%。

 　　

　　从图例中就可以看出，自今年2月以来，消费品零售额的同比增长率一直按月递增，从中央持续性的政策力度分析，未来我国消费品零售额还将继续保持高增长。 　　

　　支撑消费品零售总额快速增长的主要因素是国内人均可支配收入的增加。今年前三季度，我国城镇居民人均可支配收入为8799元，比去年同期增长11.4%，扣除价格上涨因素，实际增长10.0%；人均消费性支出6480元，比去年同期增长8.9%，扣除价格上涨因素，实际增长7.5%。2006年1-3季度农民人均现金收入实际增长11.3%。高于城市居民收入增长1.3个百分点，“十一五”规划要求农民人均纯收入达到年均增长6%的目标有望实现。 　　

　　同时，消费品零售额不断增长并未引起通货膨胀。根据国家统计局数据，今年1-10月份累计，我国居民消费价格总水平同比上涨1.3%，涨幅比去年同期回落0.6个百分点。10月份居民消费价格总水平比去年同月虽然上涨1.4%，但也比9月份1.5%的增幅有所下降。 　　

　　良好的国民经济增长态势、城乡人均可支配收入的增加及未见高涨的物价带来的直接效应就是消费意愿的增强。图例中消费者预期信心指数从2004年下半年开始持续振荡走高，进入2006年7月出现加速态势，9月消费者预期信心指数达到历史新高98.6，显示城乡消费者消费旺盛，这是占据消费总额重要位置的食品饮料业维持健康持续发展的有力因素。

 　　

　　一般来讲，国际货币基金组织的资料显示，20世纪90年代以来，世界平均消费率(最终消费支出占GDP的比例)为78%，美、英等发达国家消费率在80%以上，印度、巴西等发展中国家也接近80%。根据国际经验，人均国内生产总值达1000美元左右时，各国居民消费率一般在60%左右，而我国目前居民消费率仍在50%附近。这意味着从中长期来看我国消费增长空间巨大。初步预计2007年将实现全社会消费品零售总额85851.7亿元，名义增长12.5%，受2006年高基数及2007年国内经济增速回落的影响，增幅比2006年下降1.1个百分点，但仍然属于较快增长区间；预计城市消费增长13.1%，农村消费增长11.3%。在面临城乡居民消费需求新一轮扩张性增长周期的情况下，消费品零售总额震荡上行的高增长趋势将贯穿整个“十一五”时期。 　　

　　食品饮料业将快速发展 　　

　　国家发改委已经公布了《全国食品工业“十一五”发展纲要》，《发展纲要》确定了“十一五”食品工业发展的重点行业,包括粮食加工业、食用植物油加工业、果蔬加工业、肉类加工业、水产加工业、乳制品加工业、饮料制造业、制糖工业等8个行业。 　　

　　《纲要》指出，“十五”期间，我国食品工业取得了显著的发展，行业销售收入平均每年增长20.3%,利税总额平均每年增长11.4%。但与发达国家比较，目前我国加工食品占消费食品的比重仅为30%，远低于发达国家60-80%的水平。在“十一五”期间，食品工业总产值将从2005年的20345亿元增加到40900亿元，年均增长15%；利税总额从2005年的3365亿元增加到6768亿元以上，年均增长15%，加工食品占食品消费的比重提高到40%以上。从这个目标来看，食品工业的销售收入和利税总额都仍将以超过GDP增长速度的速度增长，产业前景光明。 　　

　　当前，食品工业已经呈现出快速成长态势。截至2006年9月，食品全行业销售收入14976亿元，占全国工业企业销售收入的6.81%，实现利润753亿元，占全国工业企业利润总额的5.78%。截至2006年9月底，子行业食品饮料业产品销售收入同比增长25.82%，利润增速42.01%，企业数量同比增长12.29%。我们预计2007年全年食品饮料行业仍将继续维持快速增长的势头，但生产成本较2006年将会有所上升，销售收入增速和利润总额增速均有望维持在20%以上。 　　

　　随着行业的快速发展，证券市场中那些以市场为导向、注重品牌培育、改善公司绩效的优质龙头企业将获得更好的发展机会；其自身的估值也得到了市场资金的追捧，年内行业指数涨幅同样大幅领先于上证综指。

 　　

　　二、子行业——饮料制造业估值水平有待提高 　　

　　1、源自自身的成长 　　

　　根据Wind资讯申万行业分类，食品饮料行业分为食品加工、食品制造和饮料制造三个子行业，目前在国内上市的食品饮料业上市公司共计44家，当前的研究重点将放在饮料制造行业。 　　

　　饮料制造行业包括酒精制造、白酒制造、啤酒制造、软饮料制造、碳酸饮料制造、瓶(罐)装饮用水制造等行业。根据三季度报表，9月该行业实现主营业务收入13.34亿元，净利润1.20亿元，虽然饮料制造行业的成本压力在增大，但该行业依然保持了较高的景气度，主营业务收入和利润总额的增速都在攀升之中。

 　　

　　2、相较同行业偏低的估值 　　

　　饮料制造业上市公司各项指标平均值比较

 

　　

　　在与行业均值的比较中，饮料制造业各项指标基本处于行业中间值，唯有净资产收益率高于行业均值11.88%。在考虑分红率不变的情况下，净资产收益率的上升将会带来额外的内生式利润增长，这说明在盈利能力方面饮料制造业要好于同行业其他子行业。

 　　

　　理论而言，如不考虑其他因素，上市公司每年ROE增长1%，利润将增长20%左右。从净资产收益率示例图中也可看出，在经历2004年的低谷之后，2005年是景气恢复阶段，而在2006年，饮料制造业进入了快速发展阶段。相较其中等的估值水平、非周期性、防御性及业绩的稳定增长，我们认为饮料制造业合理的股价水平将在2007年得以体现。 　　

　　3、通过报表看行业趋势 　　

　　根据申万行业分类，饮料制造业共有31加上市公司，其子行业又分为白酒、啤酒、其他酒类与软饮料，其中白酒类上市公司有12家，啤酒类8家，其他酒类5家，软饮料6家。 　　

　　根据最新一期报表，白酒类上市公司(剔除3家ST公司)主营业务利润率平均同比增长7.42%，净利润同比增长率为93.41%，摊薄的每股经营性现金流为0.40元，扣除非经常性损益后的净资产收益率为7.08%。 　　

　　啤酒类上市公司(剔除1家ST公司)主营业务利润率平均同比增长-0.07%，净利润同比增长率为41.05%，摊薄的每股经营性现金流为0.77元，扣除非经常性损益后的净资产收益率为4.88%。 　　

　　其他酒类上市公司(葡萄酒占比大)主营业务利润率平均同比增长8.00%，净利润同比增长率为13.15%，摊薄的每股经营性现金流为0.13元，扣除非经常性损益后的净资产收益率为6.87%。 　　

　　软饮料类上市公司(剔除1家ST公司)主营业务利润率平均同比增长1.70%，净利润同比增长率为20.66%，摊薄的每股经营性现金流为0.42元，扣除非经常性损益后的净资产收益率为5.24%。 　　

　　而饮料制造类上市公司(剔除5家ST公司)整体主营业务利润率平均同比增长3.76%，净利润同比增长率为49.89%，摊薄的每股经营性现金流为0.45元，扣除非经常性损益后的净资产收益率为6.10%。 　　

　　从三季度增长与中期增幅相比较可以看出，业内公司两极分化现象明显，三季度仍能保持或超过中期增幅的公司大多为具备扩张能力的区域性龙头或具有品牌知名度的企业。

 　　

　　从三类饮料企业的产销率同比增长率分析图中，就可以清晰的看到行业发展趋势。 　　

　　具体到行业分析，品牌白酒依据“自主定价权”已经进入“暴利”时代，随着行业进入成长期末端，行业产销量的增长明显超过行业收入和利润增长，业内竞争趋于激烈。另外，考虑到高端白酒提价会抑制需求及过量饮用任何白酒不利于健康等因素，行业景气有可能出现下降。投资评级维持“中性”。 　　

　　啤酒行业处于发展成熟期，区域性特征明显，上市公司多为地方龙头企业，拥有的充足的经营性现金流，未来业内并购扩张是主要看点。投资评级维持“中性”。 　　

　　相对于白酒、啤酒,葡萄酒行业市场容量较小，这也为未来快速增长提供了可比的基数；从健康的角度考虑，葡萄酒的成长性要好于白酒和啤酒，未来葡萄酒板块中拥有原料优势的区域垄断企业值得关注，给于“增持”评级。 　　

　　最后，随着消费者在选择饮料产品的标准日益多元化、细分化、健康化，乳品、茶饮料、碳酸饮料、果汁等软饮料产品市场需求增长迅猛，行业利润增速渐渐超过了收入和销量的增长。目前各类软饮料已经占据国内饮料市场份额的53%，行业景气既然提升，我们也给予“增持”评级。 　　

　　4、增持具有品牌效应的业内优质个股 　　

　　在《全国食品工业“十一五”发展纲要》中明确指出，要打造一批具有较强竞争力的大企业、大集团。2010年销售收入100亿元以上的食品工业企业要达到20家以上，食品工业百强企业的生产集中度超过30%；对拥有区域性和全国性知名商标的企业要给予必要支持和保护等。 　　

　　我国的食品饮料龙头企业一般都拥有良好的管理团队和较高的管理水平、拥有良好的品牌形象、良好的销售网络，在国际竞争国内化的形势下，重视品牌建设将有助于提高我国食品饮料龙头企业的竞争力，使得行业向着更为健康的方向发展。 　　

　　品牌价值比较高的公司的品牌竞争力主要体现在三个方面：一个是市场占有率；第二是依靠品牌获得超额利润；第三个是品牌扩大与延伸，使得产品组合得以扩展和延伸，扩大市场占有率和获取超额利润的市场待遇。 　　

　　目前，在饮料制造业品牌价值超过50亿元的上市公司有五粮液、贵州茅台、青岛啤酒、伊利股份、燕京啤酒、光明乳业、泸州老窖、酒鬼酒、张裕A，潜力品种包括沱牌曲酒、通葡股份等。品牌价值比较高的上市公司规模较大，具有很强的竞争力，业绩稳健，适合长线投资资金运作。以下是具有品牌知名度的可长线增持的品种：

　　但是，成长之路也并非一帆风顺。随着年内饮料制造业个股的大幅上涨，市盈率大幅上升，使得部分个股的吸引力下降，在三季度，甚至一度成为QFII等机构减仓的对象。如果企业规模和盈利能力可以稳定增长的话，那么，在双重作用下，质优企业的市盈率将会出现下降，再次吸引资金建仓。 　　

　　从估值水平衡量，我们另外选取板块中净资产收益率在4%以上或净利润同比增长25%以上的公司共10家：第一食品、伊力特、国投中鲁、海南椰岛、深深宝A、兰州黄河、惠泉啤酒、沱牌曲酒、通葡股份、S红河，以供投资者逢低买入。

(未完待续)